Los gobiernos rara vez corrigen sus deterioradas finanzas públicas antes de encontrar algún tipo de perturbación en el mercado de deuda, pero la retirada de los bancos centrales de los mercados de bonos soberanos podría, en última instancia, allanar el camino para un enfrentamiento.
La ansiedad del mercado por la espectacular acumulación de deuda por parte de los gobiernos occidentales desde la pandemia (algunos incluso dirían que desde la crisis financiera mundial hace 16 años) aún no ha sido seguida por acciones o disparos de advertencia por parte de los inversores.
Aunque, como era de esperar, los precios de los bonos se han visto afectados por la creciente inflación mundial y los aumentos de las tasas de interés en los últimos tres años, hasta ahora se han revaluado de manera relativamente ordenada, en línea con los nuevos parámetros de tasas oficiales.
Aparte del breve shock que sufrieron los bonos británicos tras la explosión presupuestaria del país en 2022, ha habido pocas señales de estrés en el mercado de deuda de EE. UU. o de la eurozona, y las primas de riesgo por mantener deuda a más largo plazo siguen siendo históricamente bajas.
Suponiendo que la tormenta de inflación y tipos finalmente haya terminado, los mercados no han exigido mucha compensación adicional para financiar déficits y deudas nacionales cada vez mayores.
Sin embargo, lamentando la falta de medidas correctivas sobre el gasto y los presupuestos inflados en un año marcado por múltiples elecciones -particularmente en Estados Unidos, donde el mercado de bonos gubernamentales es el más grande del mundo-, el Fondo Monetario Internacional volvió a emitir una advertencia el mes pasado: “Habrá que hacer concesiones”.
Si bien el FMI señaló con el dedo a la mayoría de las economías desarrolladas y emergentes, estaba especialmente preocupado por una posición presupuestaria estadounidense “no consistente con la sostenibilidad presupuestaria a largo plazo”, en particular debido a la posición central del mercado de bonos gubernamentales, que ahora vale 27 billones de dólares. , como punto de referencia para los costos de endeudamiento global.
Las cifras brutas están bien documentadas. En marzo, la Oficina de Presupuesto del Congreso proyectó que la deuda pública estadounidense alcanzaría un récord del 107% de la producción nacional para finales de la década y más del 150% en 20 años, basándose en las trayectorias presupuestarias actuales y los costos de los intereses.
Y, sin embargo, con ventas de nueva deuda soberana que ya ascienden a cientos de miles de millones cada trimestre, la relativa calma del mercado de bonos hasta la fecha es notable.
Después de todo, la estimación de la Reserva Federal de Nueva York de la “prima por plazo” a 10 años requerida por los inversores para mantener bonos del Tesoro a más largo plazo sigue siendo cercana a cero: unos 150 puntos básicos por debajo del promedio a 60 años y 35 puntos básicos por debajo del promedio a 16 años. promedio anual que cubre la expansión del balance de la Fed en compras de bonos.
Incluso cuando se desvanecen, las esperanzas de que la Reserva Federal reduzca las tasas de interés este año han ayudado en parte a respaldar los bonos, incluso cuando la Reserva Federal continúa agotando la vasta reserva de bonos del Tesoro que registró en su balance durante la pandemia.
Aunque en la reunión de política de la Fed de esta semana se podría discutir la desaceleración del ritmo del “ajuste cuantitativo”, hay pocas señales de que se detenga, y mucho menos de una reanudación de las compras.
Y no es el único comprador fiable el que se retira silenciosamente.
SURFEAR EL “TSUNAMI”
El estudio anual de Barclays sobre Equity Gilt, publicado esta semana, analiza minuciosamente el tratamiento que da el mercado a lo que llamó el “tsunami del Tesoro” de la nueva oferta de deuda.
Concluye que a medida que la Reserva Federal y otros bancos centrales mundiales se retiren gradualmente de los mercados de bonos, los inversores comenzarán a evaluar la avalancha de deuda con más cautela.
Un análisis en profundidad de la dinámica de la deuda estadounidense y de los precios en el mercado del Tesoro ha puesto en duda algunos de los informes más aterradores sobre una “parada repentina” en la demanda de un activo global tan importante, incluso una caída dramática en el estado de reserva del dólar. .
Pero dijo que la combinación de déficits crecientes desenfrenados que apoyan el crecimiento con tasas de interés e inflación altas y volátiles, más una reducción de los tenedores de bonos “insensibles a los precios”, como la Reserva Federal y los bancos centrales de países extranjeros, probablemente conducirá a un mayor ajuste del mercado en el futuro. .
La base de compradores de bonos del Tesoro estadounidense ha pasado lentamente de inversores insensibles a los precios, como los bancos centrales extranjeros, que “necesitan” comprar bonos gubernamentales, a aquellos que son sensibles a los precios, como el sector doméstico doméstico, que “decide” comprar bonos del Tesoro de Estados Unidos. comprarlos”, dijo la agencia, agregando que los fondos de cobertura también estaban incluidos en este “sector doméstico”.
“Se espera que esta transición aumente las primas por plazo a niveles más consistentes con factores fundamentales, que a su vez estarían sujetos a nuevas presiones.
Un entorno excepcional de tipos estadounidenses “más altos durante más tiempo”, impulsado por el continuo estímulo del déficit estadounidense, amenaza ahora con mantener el dólar más alto en todo el mundo y podría obligar a muchos países en desarrollo a recortar sus reservas de dólares y sus tenencias de títulos del Tesoro para respaldar sus monedas locales. .
Los bancos centrales de los países emergentes no son los únicos preocupados: también encontramos este escenario en la batalla que Japón libra esta semana para sostener el yen, que ha caído a su nivel más bajo en 34 años.
Además, los años futuros de aumento del gasto o recortes impositivos ampliados -o ambos- servirán para elevar con el tiempo el supuesto de tasa de política “neutral” de la Reserva Federal en relación con la visión actual del 2,6% de la propia Reserva Federal.
Ahora que el mercado estima que la inflación superará el objetivo de alrededor del 2,5% en el largo plazo, Barclays estima que la tasa de política neutral a largo plazo podría aumentar hasta el 4%.
El estudio añade que el “empeoramiento de la dinámica fiscal” también aumenta la volatilidad de los bonos del Tesoro, lo que se retroalimenta en el mercado de varias maneras, incluido el socavamiento del argumento de la diversificación de la cartera de bonos para compensar las tensiones en el mercado de valores.
Además, el mantenimiento de los tipos oficiales y de los tipos de interés en niveles elevados, por encima del 5%, pone en duda la demanda privada de bonos estatales a 10 años, cuyo tipo sigue estando por debajo del 4,6%.
El resultado ?
Una prima por plazo más alta, el supuesto de una tasa de política neutral y el riesgo de volatilidad elevan las tasas de endeudamiento a largo plazo e invierten la curva de rendimiento del Tesoro, independientemente de si la Reserva Federal reduce drásticamente su tasa o no.
Y si los inversores luchan por absorber la magnitud de la nueva deuda sin un cambio en la postura fiscal, Barclays teme que puedan surgir problemas.
“El universo del Tesoro se ha vuelto demasiado grande y los inversores deben considerar la posibilidad de que se produzcan mayores episodios de iliquidez, mal funcionamiento y mayor volatilidad cuando piensan en las valoraciones”.
Queda por ver si esta perturbación será suficiente para obligar a Washington a cambiar de opinión después de las elecciones.
Las opiniones expresadas aquí son las del autor, columnista de Reuters.
