Si Jan Viebig, CIO del grupo ODDO BHF, sobrepondera las acciones chinas, prefiere las acciones estadounidenses y señala que los inversores tienen muy poco oro.
En vísperas de las elecciones estadounidenses, los mercados bursátiles están en su punto más alto y el proceso de desinflación está en marcha. ¿Es hora de cambiar la asignación de activos? ¿Deberíamos esperar algo más que un repunte a corto plazo en China? ¿Qué esperar de la economía y las acciones estadounidenses en 2025? Jan Viebig, director de inversiones (CIO) del grupo ODDO BHF, responde a las preguntas de Allnews.
¿Está China iniciando la tan esperada recuperación?
China está atravesando una crisis multifacética. En primer lugar, afecta al sector inmobiliario, que representa el 25% del PIB. El segundo problema tiene que ver con el endeudamiento de los gobiernos locales a través de su financiación de estos vehículos de inversión. Este aspecto es crucial porque en China el crecimiento está impulsado menos por el gobierno central y más por los vehículos de financiación de los gobiernos locales (LGFV, por sus siglas en inglés) que financian el desarrollo inmobiliario y otros proyectos de infraestructura. La deuda local es considerable: representa el 50% del PIB. El problema radica en la prohibición de emitir créditos directamente que afecta a estos vehículos de financiación. Por lo tanto, el crecimiento económico chino sólo alcanzará entre el 4,5% y el 5% en 2024, por debajo del objetivo de las autoridades. Para resolver sus problemas, las recientes medidas de estímulo adoptadas por el gobierno van en la dirección correcta. El Banco Central recortó drásticamente las tasas de interés, lo que produjo un repunte masivo de las acciones chinas. La pregunta es qué sigue.
¿Qué estás esperando?
El debate gira en torno al efecto de las medidas sobre el consumo. El ministro de Hacienda no ha cuantificado su plan de apoyo. Otros órganos de gobierno tampoco lo han cuantificado. Por eso, después de una subida del 30%, las acciones perdieron casi la mitad de sus ganancias iniciales. La respuesta debería surgir del Comité Permanente de la Asamblea Popular Nacional a principios de noviembre. El aumento del mercado es una señal de que la acción del gobierno fue correcta y de que respondió a los dos principales desafíos económicos de China. Pero hoy nadie puede saber el monto del estímulo.
¿Cuál es su ponderación en las acciones chinas?
En los últimos meses, hemos aumentado la asignación del mercado chino a acciones emergentes en relación con su ponderación en el índice MSCI Emerging Markets. En los últimos meses, todo el mundo ha invertido mucho en acciones indias y absolutamente nada en China. Así que estamos muy contentos de haber estado aumentando China durante algún tiempo, pero no cambiaremos nuestra ligera sobreponderación debido a la extrema incertidumbre actual.
“El problema de las acciones chinas es el bajísimo rendimiento sobre el capital de las empresas”.
¿Se trata de un repunte a corto plazo o del inicio de un ascenso estructural?
Hay muchas razones para creer que se trata de un repunte a corto plazo hasta que el gobierno dé indicaciones claras sobre la continuación de su plan. Hay una segunda razón para no aumentar la sobreponderación: la incertidumbre sobre el resultado de las elecciones presidenciales estadounidenses del 5 de noviembre. Si Donald Trump ganara, implementaría un programa que prevé establecer aranceles aduaneros del 60% sobre las importaciones chinas. El impacto dependerá del tipo que finalmente se decida en el Congreso, pero estos aranceles penalizarían no sólo a la economía estadounidense, sino también a China y la UE.
¿Qué acciones chinas comprar en este contexto?
Somos inversores que favorecen las acciones de calidad. El problema de las acciones chinas es el bajísimo rendimiento sobre el capital de las empresas. Por eso no es fácil identificar buenas empresas. La primera idea apunta a gigantes tecnológicos, como Alibaba, Baidu y Tencent. Si consiguiéramos una solución estructural real, lo cual no es un hecho, los inversores comenzarían a comprar acciones bancarias, bienes de consumo básico, consumo discrecional y empresas cíclicas. Pero es demasiado pronto para actuar. Existen otras vías de inversión fuera de China si creemos en una recuperación del consumo futuro, por ejemplo la industria europea del lujo.
¿Es posible un efecto riqueza sobre el consumo si las acciones chinas se recuperan con fuerza?
Este efecto riqueza sería posible, pero sería significativamente más modesto que si ocurriera en otros países, porque la propiedad de acciones es significativamente más modesta en China que en otros lugares. La mayoría de los ahorros se invierten en bienes raíces. Es aún más importante salir de la crisis inmobiliaria. Un gigante inmobiliario como Evergrande tiene una deuda de 300.000 millones de dólares, cifra que supera la deuda total de un país como Sudáfrica. El gobierno está avanzando en la dirección correcta, pero aún necesita aprovechar su mayor ventaja, que es cuánto está dispuesto a gastar para aumentar la demanda.
Si ya se conociera la cantidad, ¿no sería el mercado significativamente mayor?
Sí. Los inversores extranjeros recurren al índice CSI 300, pero yo prefiero el índice HSCE, que representa las acciones chinas que cotizan en Hong Kong. A pesar de su reciente subida, este índice sigue siendo muy barato, con un PER de 9,7 veces, debido a la baja rentabilidad sobre el patrimonio. Muchas empresas chinas han destruido valor durante un largo período de tiempo. El costo del capital ha excedido el rendimiento del capital. La causa se encuentra en las intervenciones gubernamentales en la economía. El mercado también corre el riesgo de verse fuertemente penalizado por el aumento de los derechos de aduana estadounidenses si Donald Trump fuera elegido presidente.
Específicamente en Estados Unidos, ¿cuál es su análisis de las acciones estadounidenses en vísperas de las elecciones?
También invertimos a largo plazo en empresas de calidad. Con este enfoque encontramos muchas más oportunidades en Estados Unidos que en Europa y Asia, porque allí la rentabilidad sobre el capital es significativamente mayor. Somos muy positivos con respecto a las acciones estadounidenses. En el índice MSCI World, que contiene valores de 23 países, las 10 empresas más grandes, en términos de capitalización de mercado, son estadounidenses. Su rentabilidad sobre el capital y su grado de innovación son mayores, y su acceso a la financiación es aún más fácil.
“Si el mercado estadounidense es caro, el índice de referencia con igual ponderación no es más caro que su promedio histórico a largo plazo”.
¿No temes una recesión en Estados Unidos?
Tarde o temprano se producirá una recesión, pero es muy poco probable que se produzca en los próximos 12 meses por tres razones. El primero se debe al reciente pronunciamiento de la curva de tipos, después de haber estado invertida durante mucho tiempo. Debería seguir aumentando con futuros recortes en las tasas de corto plazo. Esperamos cuatro o cinco recortes de tipos de la Fed de aquí a junio de 2025. Actualmente, la política monetaria es muy estricta. Los tipos a corto plazo están por encima del tipo neutral. En caso de desaceleración económica, los tipos descenderían hasta ese tipo neutral, que se sitúa en el 2,9%.
¿Cuáles son las otras razones?
El mercado laboral es muy fuerte. La tasa de desempleo es del 4,1% y la creación de empleo es excepcionalmente fuerte. Consideramos la ley de Sahm, que toma como criterio para anticipar el inicio de una recesión un aumento de la tasa de desempleo de al menos 0,5 puntos en tres meses. Esta regla muestra que una recesión es poco probable. Tampoco hay una oleada de despidos en las empresas.
¿No podrían revisarse drásticamente a la baja las cifras de empleo?
Incluso una revisión de 0,2 o 0,3 puntos de la tasa de desempleo, que sería considerable, no cambiaría nuestra opinión. La tasa de desempleo está cerca de la más baja de los últimos 50 años. La tercera razón está ligada a la evolución de los principales indicadores, como el PMI (54,3), que señala un crecimiento continuo. En el segundo trimestre, el PIB aumentó un 2,8%. Es probable una desaceleración, pero no una recesión.
¿No es la contracción de la oferta monetaria una mala señal?
Durante años, el crecimiento monetario ha aumentado significativamente porque la Reserva Federal ha inyectado liquidez masivamente durante cada crisis. Esta es la razón por la que los agregados monetarios son claramente demasiado altos hoy, como en Europa. Todos los economistas coinciden en pedir una reducción de la oferta monetaria, porque los bancos están acumulando excesivamente reservas en el banco central. Esto no llevará a la economía a una recesión. Sólo podría producirse una contracción del PIB si los bancos no tuvieran suficiente dinero para conceder crédito. Estamos muy lejos de ello.
¿Cuáles son sus previsiones de inflación?
Las políticas monetarias siguen siendo restrictivas. Los tipos clave están significativamente por encima del tipo neutral. Esto significa que la economía y la inflación se desacelerarán. Después de un shock inflacionario, la última fase de caída de la inflación es la más difícil. Su evolución dependerá de la evolución del empleo, los salarios y los riesgos geopolíticos. Debes saber que una quinta parte del petróleo pasa por el Estrecho de Ormuz. Sería posible imaginar que Irán provocaría turbulencias que harían explotar el precio del petróleo. Sin embargo, la probabilidad de que ocurra tal evento es muy baja. Finalmente, dependiendo de la política económica estadounidense que se implementará el próximo año, la inflación podría disminuir más lentamente de lo esperado. La imposición de aranceles, por ejemplo, reforzaría el aumento de los precios estadounidenses. Espero una tasa de inflación del 2,5% en 2025 (frente al 2,4% en septiembre de 2024), pero la incertidumbre es bastante alta. Los mercados son bastante optimistas al respecto.
¿Cuál es la mejor clase de activo para los próximos 12 meses?
Las acciones son la mejor clase de activos. Los sobreponderamos en nuestra asignación. Algunos segmentos del mercado estadounidense son caros, pero se prefieren las acciones de calidad, con un alto rendimiento sobre el capital. Si el mercado estadounidense es caro, el índice de referencia con igual ponderación no es más caro que su promedio histórico a largo plazo. Las empresas de pequeña y mediana capitalización son las más atractivas. Su descuento en comparación con las grandes empresas está en su nivel más alto desde 2008. Por lo tanto, el entorno es favorable a la selección de valores después de meses de dominio de los “siete magníficos”.
¿Evitarías los 7 Magníficos?
No. Sería estúpido infraponderar la economía del conocimiento a largo plazo. Pero no es seguro que Nvidia o Microsoft obtengan mejores resultados en el corto plazo. Las carteras deben diversificarse en favor de otros valores.
¿Podría ocurrir una tragedia con la deuda francesa?
Hay dos grandes riesgos en Europa: Francia y Alemania, cada uno por diferentes razones. Francia debe reducir un déficit público que podría ascender al 7% del PIB. Las medidas del gobierno van en la dirección correcta, pero frenarán el crecimiento. La situación en Francia corresponde a lo que describen los libros de texto económicos cuando la deuda alcanza entre el 110 y el 120% del PIB. El crecimiento económico a largo plazo será ahora inferior a su potencial histórico. También en Alemania, pero debido a los efectos del envejecimiento demográfico y a retrasos masivos en las inversiones en infraestructuras (ferrocarriles, escuelas, puentes). El Consejo de Ancianos cree que en los próximos diez años la tasa de crecimiento anual alcanzará sólo un tercio del crecimiento anterior. Además, las empresas ya no invierten en Alemania, en particular debido a los costes energéticos que corresponden a 2 o 3 veces los que enfrentan en los Estados Unidos. Alemania finalmente está sufriendo una caída en la competitividad de su industria automovilística, un pilar de la economía alemana, que tendrá un impacto en el crecimiento durante varios años.
¿Deberíamos tener más efectivo u oro para protegernos?
Desde una perspectiva a largo plazo, se recomienda mantener una proporción del 9,9% de sus acciones en oro. Si tienes el 50% de tu riqueza en acciones, deberías tener el 5% en oro. El inversor debería poseer una parte importante del oro, independientemente de su nivel a corto plazo. Si está en su nivel más alto, se debe a riesgos geopolíticos particularmente elevados. La mayoría de nuestros clientes tienen en estos momentos muy poco oro en sus carteras.
