Para los mercados, no hay duda de que la agencia de calificación Moody’s debería a lo mínimo A la baja este viernes, la perspectiva de que la calificación soberana de Francia pase a ser negativa o, más probablemente, a una rebaja de su calificación a Aa2. La última vez que Moody’s cambió su perspectiva de estable a negativa fue… febrero de 2020, antes de la pandemia. Desde entonces, ha habido “lo que sea necesario” y, más recientemente, una ampliación inesperada de los déficits públicos. Sin embargo, este escenario deja impasibles a los inversores.
Ciertamente, a finales de marzo se podía palpar un cierto nerviosismo en los mercados ante la toma de conciencia del deslizamiento presupuestario. Pero las cosas se estabilizaron rápidamente. Y la diferencia (spread) entre el tipo de Francia y el de Alemania, que sirve de referencia para el tipo libre de riesgo a “diez años”, ha vuelto a situarse en torno a los 50 puntos básicos.
“El impacto de una rebaja de la calificación de Francia debería ser marginal sobre el diferencial OAT/Bund alemán, del orden de unos pocos puntos básicos. “Esto no supone en absoluto un cambio de régimen para las OAT, incluso si la calificación de Moody’s y quizás S&P en mayo se iguala a la calificación de Fitch, que sigue siendo una buena nota”. cree Adam Kurpiel, jefe de estrategia de tipos de Société Générale CIB.
Indulgencia del mercado
“No es un acontecimiento desde el punto de vista del mercado”. confirma Matthieu Bailly, director general adjunto de Octo Asset Management, ” aunque, Desde un punto de vista político, un deterioro es siempre un argumento de peso para quienes se oponen a una política”.. Hay que remontarse a enero de 2012 y a la pérdida por parte de Francia de su preciado AAA de S&P, la mejor calificación, para constatar un importante impacto negativo en la desparramar en 14 puntos básicos, y en julio de 2013, cuando Fitch también rebajó su calificación AAA (+11 puntos básicos), según un estudio de Société Générale. Desde entonces, las caídas de un nivel han provocado aumentos de 3 a 4 puntos básicos del OAT en comparación con el Bund. Es decir casi nada.
Varias razones pueden explicar esta indulgencia de los mercados ante las opiniones negativas de las agencias de calificación sobre Francia. En primer lugar, los mercados anticipan posibles rebajas de calificación, mientras que las decisiones de las agencias de calificación siempre no están en sintonía con los datos.
Además, a los inversores todavía les gusta la deuda francesa. Y en el segmento de tipos de interés a largo plazo (más de cinco años), es más la oferta y la demanda la que fija los precios que la política monetaria de los bancos centrales. Y si el tipo OAT a diez años ronda el 3% mientras que los tipos del BCE oscilan entre el 4 y el 4,75%, es bueno que los inversores sigan comprando deuda francesa.
“La demanda de OAT sigue siendo fuerte, no sólo por parte de los inversores nacionales, sino también de los inversores internacionales. También observamos, en términos de flujos, que los inversores internacionales están llenando en gran medida el vacío creado por la no reinversión de valores vencidos por parte del Banco Central Europeo.observa Adam Kurpiel.
Un activo seguro
Francia también tiene características específicas apreciadas por los inversores, como la liquidez y la variedad de su deuda, una buena comunicación financiera, un sistema bancario sólido y una economía diversificada. “Francia es un país sobreendeudado en una zona monetaria sobreendeudada. Pero Europa ofrece dos ventajas enormes para los inversores: el paraguas del Banco Central Europeo evita que las tasas, particularmente en los países periféricos, caigan en mal estado; y Europa sigue siendo una de las pocas zonas seguras del mundo, junto con Estados Unidos, para colocar dinero para los inversores internacionales, especialmente en caso de tensión geopolítica.señala Matthieu Bailly.
Además, con el aumento de las tasas, algunos grandes inversores institucionales, como las aseguradoras, se están abasteciendo de bonos soberanos bien calificados para reconstruir sus ratios de solvencia, en particular, después de años de comprar papel sin rendimiento. Finalmente, el mercado es riesgo en en el mercado de bonos, ya que muchos inversores siguen apostando por la caída de los tipos (lo que aumenta el valor del bono).
Por lo tanto, el optimismo del mercado tiene prioridad por el momento sobre el deslizamiento de las finanzas públicas. Y en caso de crisis, la deuda francesa sigue estando entre las mejor calificadas de la zona del euro. Lo que no significa que los déficits repetidos queden sin consecuencias. “En última instancia, el debate sobre los déficits tiene tanto impacto en los tipos de cambio como en los tipos que puede controlar el Banco Central. Así, el precio del euro frente a otras monedas se ha ido deteriorando periódicamente desde 2008”. subraya Matthieu Bailly.
La turbulenta historia de las agencias de calificación
La leyenda se remonta a Eugène-François Vidocq, este matón francés que se convirtió en policía y creó la primera agencia de calificación, en la década de 1830, para recopilar información sobre los prestatarios. Pero fue en Estados Unidos, casi al mismo tiempo, donde las agencias de calificación ganaron su reputación… con gran dificultad. Sin embargo, la crisis de 1929 estableció el papel de las agencias de calificación: una ley de 1931 obligaba a los bancos estadounidenses a medir su riesgo con las agencias de calificación. También fue en 1931 cuando el deterioro de la calificación de Grecia provocó disturbios que terminaron en un golpe militar. Escándalo. Para evitar una nueva prueba de la opinión pública, las agencias de calificación dejaron de calificar a los Estados hasta los años 1970, cuando los propios Estados comenzaron a endeudarse masivamente en los mercados financieros internacionales. Desde entonces, en cada crisis se ha señalado a las agencias: la crisis asiática de 1997, la burbuja de Internet, la quiebra fraudulenta de Enron en Estados Unidos, las hipotecas de alto riesgo en 2007 y la crisis del euro en 2010, sobre todo cuando se acusó a las agencias de de matar a Grecia por segunda vez. Las controversias parecen haberse disipado a partir de 2010 a la luz de su pérdida de influencia y del creciente papel de los bancos centrales. Excepto cuando S&P advierte erróneamente del deterioro de Francia en 2011… ¡dos meses antes del anuncio oficial!
